出售网赚项目,如何用演绎法构建投资体系

摘要： 一、演绎法人类有两种推理方式，一种是归纳法，另一种是演绎法。归纳法的问题是纵然条件准确，也不能保证结论一定准确；演绎法的话若是条件准确，那么结论一定准确。演绎法有个确定的一般性条件...

一、演绎法

人类有两种推理方式，一种是归纳法，另一种是演绎法。归纳法的问题是纵然条件准确，也不能保证结论一定准确；演绎法的话若是条件准确，那么结论一定准确。演绎法有个确定的一般性条件，它必须是真实的，作为整个推理的基石。

所谓演绎推理，就是从一般性的条件出发，通过演绎，得出详细陈述或个体结论的历程。演绎法着眼于条件，通过新的条件能获得新的认知，有助于我们发现非共识。

二、寻找投资系统的一般性条件

我以前习惯于用归纳法来建构自己的投资系统，但若是接纳归纳法，便需要从大量的现实投资案例中吸收经验教训，这个价值无疑太大了，也没有那么多脱手机遇；而且由于随机性的问题，乐成的项目并不意味乐成的逻辑；于是往往会参考行业大牛的逻辑和系统，东拼西凑各来一点。用这种方式归纳的投资系统，更像是一堆积木，没有内生性的逻辑推演，无法自洽，差别维度的看法甚至可能是矛盾的。

那是否可以用演绎法来构建投资系统？我想也许是可能的，但这需要寻找到谁人一般性条件，再基于条件自下往上地构建整个投资系统。谢谢列位投资先辈和偕行的不惜分享，我尝试着用演绎法粗浅地建构了属于自己的投资系统。

我投资系统中的一般性条件就是：投资是用现金来购置资产未来的自由现金流。

现金流折现理论是约翰.威廉姆斯在1938年《投资价值理论》中首先提出，理论的寄义为：“任何股票或企业今天的价值，都取决于其未来剩余年限预期的净现金流，以一个适当的折现率加以折现后所得的现值”。

需要在开头强调的是，现金流折现并不是让人人在投项目之前往精准展望企业未来的谋划性现金流（这无法做到）。它是一种理念，是一种视角，告诉人人哪些要素是值得关注的。无论是天使、VC、PE、照样二级市场，都需要用现金流折现的角度去思索项目。

三、现金流折现的三要素

在DCF公式内里，有三个主要的因素：

1、现金流

营收和利润是会计准则下的焦点指标，而现金流才是现实商业中的焦点指标。现金流意味着别人愿意为产物或服务付费，而付费代表着用户对产物或服务的认可，是知足用户焦点需求的。投资买的是企业未来的现金流，而不是利润。像亚马逊或拼多多这样的公司，虽然公司连年亏损，但谋划性现金流极好，因此公司的股价不停的攀升。

现金流能清晰的解释企业在产业链中所处的职位，这个职位取决于该产业环节的主要水平和竞争态势，那些能垄断产业链环节同时又无法被替换的公司，往往占有产业链中最大的利润分配，同时具有极强的产业链现金群集能力。好比茅台就可以让经销商预先打款；而那些利润看着很高但现金流在连续不停流出的，则是产业链中的弱势职位，这是要值得小心的，这样的公司随着规模扩大需要不停的融资，一旦融资不顺，公司很可能倒闭，这样的公司是极其懦弱的。

现金流还可以让我们更快的看清行业的本质。现在投资机构都在转向看To B行业，经常会被一些观点吸引，实在无论赛道是否是未来的趋势，只要去看从业公司的谋划性现金流，若是公司都是项目制的、现金流是流出的，那么意味着最少在这个阶段，客户对它的产物需求并不是那么强烈的，而它的产物也并不是那么不能替换的。

现金流是分质量的，我们希望的是公司有谋划性净现金流，而非融资性现金流；在谋划性现金流中，来自于老客户连续复购的现金流收入也是要优于新客户的现金流收入；同样是老客户复购，SAAS类的现金流收入就要好于项目制的现金流收入。

未来的自由现金流不意味着企业短期内净现金流必须为正，尤其是处于中早期阶段的项目，往往营收规模很小，同时需要不停投入资金到产物的再研发。短期的现金流出是为了构建更好的产物和壁垒，以更好获得远期的规模化自由现金流。不少的互联网公司就是早期先烧钱，后期再获得大量自由现金流。但历久来看企业的自由现金流必须是正向的，有些公司的最小经济模子就是有问题的，规模越大现金流越重要，这样的公司是没有投资价值的。

2、折现

折现是由于钱币是具有时间价值的，它包罗不耐、通货膨胀、机遇成本、不确定性四种因素。不耐是由于人们更愿意在当下消费，需要支付分外的溢价来将他们的消费推迟到未来。通货膨胀是在现代信用钱币制度下任何国家都要超额发放纸币收取铸币税的感动，钱币的购置力随时间自然贬值。机遇成本是你为购置这个资产而放弃的最大价值，若是这个资产收益率太低，买茅台不香么？固然这个机遇成本是在你能力局限之内的。不确定性是指这个资产的未来现金流具有不确定性，需要为这个不确定性来举行折现，不确定性越高，乐成的概率越小，折现率也就越大。

3、时间

时间是这个公式中最大的杠杆，能100年都发生现金流的公司和只能发生2-3年一致现金流的公司比固然更有价值。大量的创业公司实在活不外三年，能撑到10年的而且还能不停增添谋划性现金流的公司少之又少，只有少数优异的公司才气历久存在并不停的缔造自由现金流。因此，投资人要做的就是找到那些在好的赛道中的优异创业家，那些随着时间价值能不停增进并能不停发生自由现金流的公司，投资并陪同他们生长。这也许就是高瓴资源的张磊总一直在强调的“做时间的同伙”。

有些机构喜欢流动性，做个区间，这轮进下轮出；有的机构喜欢赚一二级市场的价差，尤其是在科创板和创业板注册制开通后，都在找pre-IPO的项目。这些投资系统并非不能，究竟投资只关乎于价值观和认知的，没有谁好谁坏。但若是寄希望于投资几年后就上市或并购退出接纳资金，能获得的企业现金流也就是有限的。若是好不容易找到异常优异的公司，却由于它上市而被迫卖掉股份，从而只享有了它未来伟大价值中的一小部分，这实在是太惋惜了。

四、优异的项目长啥样

从现金流、折现、时间这三个因素往上寻找项目投资尺度，我们应该投什么样的公司呢？

现金流意味着公司需要能缔造连续稳固现金流，而且自由现金流是正的，最好自由现金流是不停增进的。折现率意味着项目简直定性越高，乐成的概率越大，投资的价值也就越大。时间意味中公司需要能历久存在并能不停的自我牢固来保证自己的存活。

因此我们选择的标的公司需要具备好的商业模式、大的行业规模、高的竞争壁垒、优异的创业团队。

1、好的商业模式

好的商业模式是能让公司确定性地获得自由现金流，并能规模化扩张的，即自由现金流*确定性*规模化。同样是企业服务，投资人更喜欢SAAS而不是项目制，很主要的缘故原由就是项目制既难以对同一个客户连续收费，也无法规模化的扩张，而且往往他们处于产业链中的弱势职位，谋划性现金流是连续流出的。投资人经常喜欢先行业再项目，这样执行路径加倍聚焦，也更容易操作。但往往选定了行业之后纵然头部公司的商业模式再差（好比项目制），也会为这个项目去找捏词，“这行业就是这样，他们已经是最好了的。”若是是先看商业模式，则很容易清扫行业偏好的滋扰。固然，行业中的商业模式并不是一成不变的，当商业模式升级到相符自由现金流*确定性*规模化之后，纵然估值高些，也可以思量。从商业模式出发另有很主要的一点是，只有当该商业模式是能规模化时，大的市场规模对项目来说才是有意义的。若是只是开一家土菜馆，然后对外说潜在市场规模是上万亿，那就是搞笑了。

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2、大的行业规模

大的行业规模可以是当下的也可以是未来的。大的市场规模主要是为了保证企业不会由于行业衰退的缘故原由而倒闭，市场规模大而稳固或是连续增进，才气给企业以足够长的存续时间，有足够高的自由现金流增进空间。宝洁成立于1837年、强生成立于1886年、可口可乐成立于1892年、通用电气成立于1892年、迪士尼成立于1923年，这些大而持久的行业给了这些优异的公司基业长青的机遇。

3、高的竞争壁垒

竞争壁垒是从产业链来看的，既要防止新的公司加入竞争，同时也要防着产业链上下游向这个环节渗透。高竞争壁垒确保企业赚钱的连续性和确定性，若是该公司所处环节的不能替换性强，还可以连续地占用产业链其他环节的现金流。有些行业自然的低门槛，在一开始就决议了公司在未来是无法规模化获取丰盛的利润的。好比共享单车，只需要买些自行车刷成新的颜色放到路边，再打打广告，就可以开张了。虽然大部分没有自有流量且资金不雄厚的单车公司最终都市死去，但他们只要存在一天就会降低龙头的议价能力、拉低行业毛利率、削弱获得现金流的能力。高竞争壁垒最终的特征是具备行业的订价权，我们要去起劲寻找具有订价权的公司。

4、优异的创业团队

投资就是投人，履历过多年凄惨的踩坑履历之后终于深刻的感悟到这一点。险些所有伟大的企业，其团队都是极其优异的。纵然是在很艰难的行业里，优异的团队也能构建好的商业模式，让客户放弃行业中的通例做法来配合新的互助方式；优异的团队能敏锐的捕捉到未来的大行业，迅速杀入腾笼换鸟，继续着他的无限游戏；优异的团队致力于在差别维度构建其竞争壁垒，甚至在行业自己不具有壁垒属性的情形下自动缔造新的壁垒。是优异的创业团队，在起劲地让企业历久的、稳固的、获得增进性的自由现金流。21世纪什么最贵，人才！好的团队绝对是凤毛棱角的，无论是在一级市场照样二级市场。当我们有幸能找到这样的团队，唯一要做的就是想方设法投资进去并陪同其生长。

五、估值若干才算便

从现金流折现这个角度看，企业的估值不依赖于那时的营收和利润，同上一轮估值也没有若干关系，它只和未来的净现金流相关。只要是当下的估值低于企业未来净现金流的折现值，那都是可以投资的。

许多投资人强调廉价才是硬道理，这是用静态的视角去看待企业的估值。这种估值方式会错过许多优异的企业，甚至掉入估值陷阱投了不少平庸的项目。当把时间和确定性（折现）也思量在内后，就会加倍动态地看待估值。我们固然要起劲去追求被市场错误订价的估值，但估值的价差是一次性的，只在投资时发生；而企业的生长是在成为股东后连续举行的，是存在着时间的复利效应的。当把时间拉长，对于投资收益来说，投资时估值的作用越来越小，而企业生长的作用越来越大。因此，好企业要优先于好估值。

六、基金的募投管退

若是再往上推演到基金的募投管退，也可以有一些新的启示。

1、募资

资金的来处决议了其去向。若是我们想最大化行使现金流折现公式中的时间杠杆，最好的计谋就是历久持有那些优异的资产。这需要我们在募资历程中获得永续或者历久的资金。这是最难的一点，由于LP都有流动性的需求，想要说服他们把资金历久交给GP治理，需要GP有极强的过往业绩和品牌背书，需要LP对GP极端的信托，同时在中国这样的LP也是极其稀疏的。常青基金在全球都很少见，在中国更是凤毛棱角，也就高瓴资源、成为资源、今日资源、贝塔斯曼等个体基金算是常青基金。中国历久资源的匮乏导致了绝大部分的基金存续期在5-7年，短期的资金驱动着基金投资行为的短期化，好比倾向于投资PE阶段和pre-IPO的项目、上市后一解禁就退出、在协议中要求项目对上市时间举行对赌等，这些似乎已经成了行业中的共识。

只有常青基金，才有条件花足够多的时间去思索什么样的企业值得历久持有、什么样的企业家具有愿景和能力去打造伟大的公司，才气从容不迫地去寻找这样的企业和企业家并历久随同他们生长。因此，只管募得历久资金极其难题，但对于那些立志打造优异基金的偕行来说，这一步是必须得迈已往的。

2、投资

须在能力圈内投资。DCF公式许多偕行都算过，某个数字稍微改变下，效果就会有很大的更改。未来的现金流展望是异常难题的事情，若是对这个行业没有做过深度的调研，就容易忽略一些要害的要素，这些尚未掌握或被忽略的信息可能就会影响所投公司的未来现金流，从而造成投资决策失误。因此，我们需要在我们的能力圈局限内举行投资，才气在最大水平上对标的现金流举行大致展望。

构建以现金流为焦点的项目分析和尽调系统。我们过往的项目分析和财政尽调系统都是以收入和利润为焦点来打造的，这是上市所需的语言，对上市后就退出是有直接价值的。但它并非是真实商业中的语言，现金流量表比利润表能说明更多的商业问题，也更适合用于核验项目方所说的商业逻辑。

投资还必须得用未来而非已往的历史的视角。但在很长时间内，许多我们最关注的指标，实在都是已往的产物。好比我有时刻先容项目给偕行，许多人大致会先问去年若干收入和利润，然后再思量是否需要详细领会这个项目。这种情形在做DD的时刻更是显著，我们容易陷入到对项目过往谋划的考证中，纠结于一些细枝末节，而忘了我们需要的是观察公司的未来，我们更需要关注的是公司现在具备的要素资源、焦点能力是否能够支持他们所期望的未来现金流。同样是看行业、产业、商业模式、客户、供应链、竞争对手、团队能力、企业文化等，不应该用一种审阅已往的眼光去看，而应该是用一种推测未来的眼光去看。

3、治理

项目的收益和风险，险些所有的一切，都在投资那一刹那决议了。投资人最多就是去做些锦上添花的、赋能型的辅助，若是寄希望于靠自己对行业的明白和模式创新来让项目的的弯道超车，这是一种狂妄且愚蠢的心态。我们要投资的是那些优异的创业家，是他们推动着企业的生长，投资人要甘当配角，是来辅助让他们做的更好。有些投资人喜欢进入到项目的一样平常治理甚至管控着财政权，往往效果不如人意。诚然他们忧郁之处不无道理，更深度的治理更容易规避创始人危险小股东利益的风险，但规避这种风险最好的方式不是火中取栗，而是一开始就不要介入投资。

4、退出

退出是把投资组合中不那么好的资产剥离掉，而留下那些稀奇好的资产。好的投资就是永远持有这项资产，永不退出。要摒弃落袋为安、资产必须变为现金的头脑，捉住未来焦点生产资料，才气为自己获得连续的资产增值。

但真正好的机遇是异常稀疏的，大部分的项目在投资一段时间后发现都是不值得历久持有的。当发现项目方存在敲诈的行为时，必须武断的退出；当创始人推动项目的生长方向偏离了那时的预期时，找到合适的时机就可以退出；当行业情形泛起历久性恶化而项目方无法找到新的赛道而导致的基本面发生恶化时，可以择机卖出。总之，退出是由于项目自己泛起了问题，而非泛起了买卖机遇。若是退出的逻辑云云，那么一二级市场之间的界限也就被打破了。无需界定自己为是一级市场的股权投资照样二级市场的股票投资，目的都是投资赛道中具有竞争力的优异企业并历久持有其股权。

以前人人总说风险投资就是个生意，低买高卖，赚了个价差就走了，规模无法做大。当投资不再是为了退出而买入资产、泛起买卖机遇也不急于卖出而能耐心历久的持有时，也许能走出新的商业模式。

七、天下观、人生观、价值观

投资系统本质上是投资者天下观、人生观、价值观和方法论的体现。若何看待天下，就若何举行投资，有些人生性稳重，看重资产的流动性，就会充分行使每一次变现的机遇；有些人赌性重，偏好乐成后的高赔率，倾向于一把梭哈；有些人信仰不能知论，以为未来无法展望，更愿意去赚取被市场错误订价的钱；有些人以为与人斗其乐无穷，善于行使民众的贪心和恐惧举行逆向投资。差别的投资系统没有优劣之分，都能赚到各自的钱。但有无自洽的投资系统很主要，它能让投资行为规范化、纪律化、尺度化，让赚钱变得可连续化。

本文的投资系统也是由本人的天下观、人生观、价值观派生而成。 我坚信是这些优异的企业家，推动着手艺的生长和社会的提高，推动着这个时代在往前生长。是他们为社会缔造了更多的价值，同时社会也给与他们响应的回报。起劲去投资优异的企业，历久陪同、穿越因人性带来的资源市场周期性的颠簸；投资收益主要来自于这些企业的价值缔造、也许还会有市场的夸奖。通过投资优异的企业，让我们有幸能介入到这个伟大时代的变化和历程中。以后，我们可以自豪的宣称，我们不仅履行了投资的信托责任，还为这个国家、为这个社会、为这个时代贡献了自己小小的一份气力。

写在最后，这个投资系统未必准确，也未必适合人人，但整个推演的视角和历程也许能给列位偕行一些启示。我本人也在不停的学习和完善自己的投资系统，中心难免有许多认知不到位和局限的地方，若是你有更好的认知，也希望你能和我分享。我微信号sowetrip，添加密友时请注明自己的身份和来意，谢谢。