兼职项目,理想的投资，就是用投资实现了理想

摘要： 2015年4月，我到波士顿加入哈佛中国论坛，第一次见到高瓴资源的创始人兼CEO张磊。交流中问他什么是好的投资。他打了个譬喻，说美国的退休老人把一部分储蓄交给创投公司，投入药品公司的...

2015年4月，我到波士顿加入哈佛中国论坛，第一次见到高瓴资源的创始人兼CEO张磊。

交流中问他什么是好的投资。他打了个譬喻，说美国的退休老人把一部分储蓄交给创投公司，投入药品公司的研发，研发出新型的治疗高血压的药物，治愈了他们的疾病。

这个关于信托与善的循环的例子我一直记着。我1990年进入媒体，那年沪深买卖所建立，股市正式启航，但多年来，“投资”在许多人心目中是和庄家、炒作甚至内幕、圈套相关联的。“割韭菜”甚至成了股市投资的别名。

当你习惯了呼吸污染的空气，听到张磊这样负氧离子含量很高的回覆，会以为稀奇清新。

那次论坛还见到了刘强东。2010年，高瓴投资京东3亿美元，助力京东周全结构仓储物流，“烧出焦点竞争力”。2014年，在腾讯战略入股京东15%、双方合并电商资产的著名买卖中，张磊也是主要推手。他说，京腾买卖的焦点实在只有四个字——移动、库存。腾讯的优势在移动端，实体商品的库存治理是腾讯的劣势，但却是京东的优势，而京东又急需线上的流量。

在张磊的穿针引线下，马化腾的库存痛点与刘强东的流量盼点一并解决。

在哈佛的演讲中，刘强东说几个月前法国总理问他怎么看中国经济。“年年都说中国经济今年要出问题，明年要出问题，后年要出问题。为什么我以为不会？由于今天晚上10点钟你去北京向阳CBD的时刻，会发现所有商铺都是灯火通明，有无数人在加班加点，只要中国的年轻人在拼命起劲，在创业、在创新，中国的经济就不会出问题。”

刘强东还提到了高瓴：“我每次到美国，异常多华人留学生都告诉我，说要在美国事情几年，有了履历之后再回国。这是10年前的老观念了。你看高瓴资源，听这名字，起得土不拉叽的，但从治理2000万美金到180亿美金，10年的时间，它的生长速率不比全球任何一家优异的基金公司慢，甚至更快。你们要赶忙回国加入中国的基金。”

刘强东的评价没错。从2005年建立至今15年，高瓴已是一家享誉天下的创新投资团体，跨越一二级市场、美元人民币币种，笼罩早期投资、风险投资、PE投资、并购等多种形式，为企业提供全周期、全阶段的资源和赋能解决方案，这一Total Capital的路径在中国独树一帜。

依附卓著的信誉，2018年高瓴召募的一只美元PE基金，完成了106亿美元的募资额，为年度亚洲之最。

不过高瓴的名字并不像刘强东所说，是土不拉叽的。它取自“高屋建瓴”，指对事物要有周全、透彻和久远的领会。其英文名Hillhouse的字义与中文名暗合，源自张磊读研究生时的母校耶鲁大学有一条名叫Hillhouse Avenue的街道，每当秋天，路旁铺满金色的落叶，曾被狄更斯和马克·吐温称作“全美最美小路”。

拿着耶鲁捐赠基金的2000万美元起步，高瓴何以走到今天？张磊的投资之道事实为何？在最近出书的《价值》一书中，张磊首次系统做了回覆。

他说：“我们信赖真理、科学，信赖人文、正义。我们要做经得起时间磨练的事，有些企业坚决不投，有些钱坚决不赚，回归人文关切，是我们在价值投资实践中所必须遵照的最高准则。”

“我们希望将投资赋予更多人文关切上的意义，做提供解决方案的资源和良善资源，通过历久投资、赋能投资为社会缔造更多的普惠价值。”

何谓价值投资？

作为价值投资的倡导者和实践者，张磊此书的书名中没有投资，而用了价值。也许他是希望用“价值”为投资正本清源。

何谓投资？大致有三重熟悉。

一是把投资当成击鼓传花的流动。

凯恩斯在《就业利息和钱币通论》第十二章中说：“从事职业投资，好像是玩‘叫停’、‘递物’、‘占位’等游戏，是一种消遣，谁能不先不后说出‘停’字，谁能在游戏终了以前把器械递给邻座，谁能在音乐终了时占到一个座位，谁就是胜利者。”

凯恩斯还说：“从社会看法看，要使得投资高明，只有战胜时间和无知的神秘气力，增添我们对未来的领会；但从私人看法，所谓最高明的投资，乃是先发制人，智夺群众，把坏器械让给别人。”

二是把投资当成控制风险、获得回报的流动。

本杰明·格雷厄姆与戴维·多德在名著《证券剖析》中说：“投资就是通过透彻的剖析，保障本金平安并获得令人满意的回报率。”

张磊的密友、高毅投资创始人邱国鹭专注二级市场投资。他在2015年哈佛中国论坛上说：“投资就跟遛狗一样，股票的内在价值是人，股票的价钱是狗。”他对照，在美国，可能你遛狗用的狗绳两米，大致还能掌握局限，在中国，狗绳可能有两百米。另外，美国的空气好一些，而中国雾霾严重一点。在中国做投资，价值的偏离度经常会让人匪夷所思，经常有击鼓传花一样的买卖，而且传得又久，偏离又大。”

张磊对于投资的熟悉属于第三种。他以为，投资是用资源和解决方案，助力最优异的企业家施展最大潜能的历久历程；是与被投资者志同道合，为社会、为他人缔造最有益的价值，为具有普惠意义的创新负担风险。

在《价值》中，张磊这样界说投资和价值投资：

“真正的投资，有且只有一条尺度，那就是是否在缔造真正的价值，整个机制是否有益于社会的整体繁荣。” 

“真正的价值投资应该依赖企业的内生增进而获得投资收益，不能依赖风险偏好或者估值倍增。”

在为诺贝尔经济学奖得主罗伯特·希勒的《叙事经济学》所写的序言中，张磊曾写道：

“事实什么是企业真正的护城河？事实什么是真正缔造价值的企业家精神？事实怎样的投资能够穿越周期、岂论天气？

“这一切都来源于对价值本质的明白。无论是传统产业的升级，照样新兴产业的崛起，最终缔造的价值都是为了人们更美妙的生涯。”

高瓴投资模式

从张磊对价值投资的界说看，他希望“谋大局，思久远”（think big，think long），因此高瓴会选择超历久的出资人（如大学基金、退休养老金）；基于对未来趋势和对人、生意、环境、组织的深刻明白，深入研究，在转变的环境和周期中挖掘出最好的商业模式，并追求与这一模式最契合的投资者，从而确定投资标的，举行历久投资，做时间的同伙。

与投资理念相对应，高瓴建立了全阶段、跨地域、全天候、全生命周期的投资模式。

张磊以为，企业家连续创新、连续缔造价值的能力是企业历久可连续生长的焦点动力，一旦发现有款式观、创新模式的企业家，就可以在企业生长的任何一个阶段投入，不管是早期、生长转型期甚至是上市后，不局限于本土企业照样外洋企业，是通过股权照样债权等形式。

张磊提出，若是研究的效果可以通过二级市场来实现，就买入股票历久持有；若是没有这样的上市公司，就寻找私人市场；若是没有私人市场，甚至可以寻找创业团队举行孵化。

这就是“一种基因，多种表达”。在什么市场通过什么形式投资只是表达形式，而焦点照样商业洞察力，是看这种投资能不能更高效、更便捷、更创新、更普惠地实现人类的可连续生长价值。

“从高瓴建立的第一天起，我们和出资人就有一个约定，那就是任何事情只要合理、有意义，我们都可以做（We can do anything that makes sense）。这可能是天下上最简朴的模式——出资人给你开了一张空白支票，你可以干任何你以为合理、有意义的事情。但这现实上是一个最高的门槛，需要在无数诱惑下加倍专注，不停扪心自问什么事情是有价值、有意义的，这样的事情才能做。”张磊说。

行胜于言

《价值》中的看法，若是不是张磊所说，许多人可能以为太准确，太高峻上。

好在行胜于言。张磊的看法都是高瓴用脚投票，一点一点做出来的。

纵览高瓴的投资疆土，险些从未有过“价值投资之父”格雷厄姆所说的“烟蒂型投资”，即投资于“股票价钱远低于流动资源”的便宜货。高瓴对投资标的的第一要求是“好”，即那些有款式、有创新、秉持历久主义、志在为社会缔造价值的公司。高瓴在投资中的角色是“辅助被投企业好上加好”。高瓴将自己界说成“提供解决方案的投资机构（ Solution Capital）”，即将自己对价值缔造的明白，转化成“为企业生长提供解决方案，推动创新与变化”。随着企业越来越有价值，高瓴也会在不停做大的蛋糕中获得优越回报。

投后管理：陪伴，是最长情的告白

投资机构必须追求回报。但为赚钱而投资甚至不择手段，最终往往赚不到钱。高瓴不是为赚钱而做投资，而是为缔造价值做投资，这是它的“第一性原理”。但由于做了好投资，赚钱反而水到渠成。

从价值发现的角度，高瓴很早就投资了腾讯、美的、格力、爱奇艺、普洛斯、Zoom等等；

从价值通报的角度，高瓴与美国著名的梅奥诊所配合建立了惠每医疗团体，把梅奥的手艺、履历和培训系统引进中国。高瓴也把“星巴克的祖师爷”——皮爷咖啡，位列全美前十大精酿酒厂的巨石精酿等品牌引入中国；

从价值缔造的角度，无论是促成京腾互助，携程与去哪儿的整合，投资东南亚共享出行应用GrabTaxi并辅助滴滴出行与其互助；照样推动蓝月亮做洗衣液、实现消费升级，辅助公牛电器提升精益化制造水平，高瓴的“资源”从来都不只是钱，还包罗知识和资源；

近年来高瓴最先进入“深度的价值缔造”阶段，如谋划“女鞋之王”百丽的私有化，直接深度介入百丽的数字化转型和创新，提升其价值，并将百丽的运动鞋营业（滔搏国际，06110.HK）重新上市；又如，介入格力电器的混改，成为格力电器第一大股东； 

对于具有远大远景的新兴行业，高瓴则接纳全产业链的生态化结构。最典型的是医疗产业，迄今已经投入1200多亿元，普遍支持包罗PD-1创新药、外包研发/外包生产研发（CRO/CDMO）、眼科、骨科、口腔、辅助生殖、肿瘤放疗、微创外科、连锁药店、医学实验室、医疗人工智能等领域的创新企业。

例如在外包研发和外包生产研发方面，高瓴投资了药明康德、泰格医药、方达控股、凯莱英等多家行业领先企业；在抗肿瘤药物PD-1抗体药方面，高瓴投资了中国现在排名前4的所有PD-1抗体研发药企，即百济神州、恒瑞医药、信达生物、君实药业。在百济神州建立至今的10年间，高瓴共计介入和支持了百济神州的8轮融资，是百济神州在中国唯一的全程领投投资人。

在宠物医疗和宠物服务市场，高瓴也是全链条投资，现在拥有1200多家宠物医院。有意思的是，高瓴一最先是为领会决老龄化问题寻找投资偏向的，但在对老年人的调研中发现，许多人都以宠物为慰籍，于是迅速睁开在宠物医疗方面的调研与投资。

历久主义

今年9月1日在香港买卖所2020年生物科技峰会上，张磊说，投资生物科技要有超历久的准备。第一轮投资百济神州时，估值还不到1亿美元，现在已是200多亿美元，但百济神州仍未赚钱。“公司融资到前三四轮的时刻还没有什么收入，是pre-revenue，若是没有历久主义的信心，是不可能做好生命科学的投资的。”

历久主义，就是把时间和信心投入能够历久发生价值的事情，不受短期诱惑和繁杂噪声的影响，在历久的维度上，把事情看清楚、想透彻，把价值缔造出来。

高瓴也许从2012年最先投生物科技，这个领域2012至2016年都很“寥寂”，由于很少有人关注。

“我以为一定要重写价值投资理念，不是说收入稳固就叫价值投资，价值投资的本源是你能不能给社会不停地、疯狂地缔造历久价值。缔造了历久价值，资源市场早晚会奖励你，不给社会缔造价值，只靠垄断，社会早晚会给你整理后账。”张磊说。

癌症无国界，病毒无国界，没有康健，人生后面的所有器械都是0。在张磊看来，生物科技就是关乎生命康健、让人高质量生涯的历久主义的投资偏向，对社会也有伟大的正外部性和附加效应。同时，今天的生物医药领域就像几十年前的半导体行业，正在发生一场专业化分工的大变化，有的企业专注研究，有的做CRO，有的做CDMO，整个生态在崛起。“历久主义往往是一最先很伶仃、越走越不伶仃的门路。”

在新冠疫情中，高瓴推出“高瓴创投”，周全笼罩生物医药、医疗器械、软件服务、原发科技创新、消费互联网、新兴消费品牌等最具活力的行业，希望辅助创业者重振士气，走出焦虑，在产业生长和社会变化的历久趋势中掌握创新、创业的伟大机遇。

高瓴的每一步结构，都围绕为社会缔造正向正和的价值而睁开。这是高瓴成为业界公认的好资源、良善资源的根本原因。

高瓴之道，并非估值理论、资产订价模子、投资组合计谋，也并非是靠钱和资源堆起来的，其最主要的内在是“有所为有所不为”的价值观、深刻的洞见、对纪律的熟悉和不懈的坚持。

张磊以为，商业竞争本质上要看款式，要看价值，要升维思索，从更大的框架、更广漠的视角去看给消费者缔造怎样的价值。

通读《价值》一书，张磊“新价值投资观”的焦点，不是平安边际，更不可能是寻租套利，而是逾越传统的周期性投资头脑和机遇主义头脑，建构起反套利、反投契、反零和游戏、反博弈的正和头脑与创新头脑。

以是张磊和高瓴团队更希望别人把他们当成创新企业家，只不过恰巧进入了投资这个行业。

生逢其时

一个与善偕行、不停放大善的气力的投资家是幸福的。

张磊也是幸运的。他选择重仓中国，而且是在2005年最先创业。

中国的创业投资始于1985年11月，国务院批准设立中国新手艺创业投资公司（中创）。公司建立第一个月，就收到了200多份“申请投资讲述”。时任国家科委主任宋健指挥：“这是一项具有久远意义的改造试验，也可能是推动高科技生长的一个主要杠杆。”

但由于那时没有公司法和合资企业法，投资的法治环境不成熟，没有资源市场，也找不到退出通道。中创的资金大部分为国家科委下拨的专项资金，属于政策性贷款，“短债长投”，很快就泛起周转问题，不得不转为谋划短期贷款、外汇营业、信托投资等。中创的投资额度最初是按投资部门员工的职务崎岖确定的，职级越高额度越大。进入九十年代后，中创到海南投资房地产，后又开设证券营业部做经纪营业，1992年炒股赚了4000万，但1993年亏掉了1亿，不得不行使金融牌照高息揽储，1998年被央行关闭整理。

1993年，美国IDG团体在中国投入2000万美元做风险投资，最先几年颗粒无收，但在互联网兴起的靠山下，IDG厥后收获满满。

1998年，时任民建中央主席的成思危在天下两会上提交了《关于尽快生长我国风险投资事业的提案》，被列为一号提案。1999年，深圳市创新投资团体有限公司（深创投）由深圳市政府出资并指导社会资源出资设立，首任总裁阚治东与深圳市向导约法三章：不塞人、不塞项目、市场化运作，中国本土的创投公司走上了市场化门路。

但2002年纳斯达克泡沫破灭，香港创业板暴跌，深创投也举步维艰，整个深圳的创投契构从2000年的196家削减到2005年的10多家。在这最低迷的时刻，2005年启动的股权分置改造开启了中国资源市场的全流通之路。加上中小板开板（2004）和IPO重启，深创投投资的数十家公司陆续进入退出通道，深创投也转败为功。至2009年创业板开启，深创投迎来了大丰收。

2005年建立的高瓴，正好处在中国资源市场改造、互联网公司迅猛生长、越来越多民企在境内外上市、创业投资展现新希望的时刻。从那时起，高生长的中国，新经济的中国，市场逐步法治化的中国，供应侧改造高质量生长的中国，汇成商业天下的主旋律。在此大靠山下，越是具有价值缔造能力的好公司，越是能够获得市场的认可。

高瓴的15年，正好是中国有价值的好公司越来越多的15年，是互联网等新经济领域群星闪灼、一浪一浪汹涌向前的15年，是许多产业的集中度不停提高、资源向龙头公司集聚的15年，是手艺升级、消费升级和新消费层出不穷的15年……一个有利于好公司生长的生态环境日臻完善。

不早不晚，张磊来了。好时代已在敲门，但许多人还习惯于寻租套利和题材炒作，此时此地，正是高瓴这样有历久主义追求和研究偏好的长青资源生逢其时、大显身手的舞台。

张磊和高瓴带着善意，信赖这个时代，信赖价值缔造的纪律。张磊和高瓴的成就，是小我私家之善、组织之善与时代之善的一次互动。他们有善念善行，而中国大市场、中国好公司、中国的创新经济，则如辽阔的山谷，对他们发出的善之声，报以百倍千倍的回响。

毫无疑问，历久主义的价值追求，在现实中也会遭遇一些滋扰因素，但这些滋扰远不及建设性的推动因素的声势赫赫。只要坚守初心，清扫迷雾，就能看到和走到更远的地方。

为了理想

1850年，在耶鲁大学例行举行的新老生橄榄球对抗赛上，一位留着长辫子的中国留学生在关键时刻触底得分，从而成就了耶鲁大学建校历史上新生队的首次胜利。他就是中国“外洋留学第一人”容闳。历久研究中美历史关系的以色列学者利尔· 莱博维茨说：“中国现在的现代化，现实从容闳在耶鲁大学橄榄球竞赛中触底得分的那一刻就已经最先。”

155年后，一个同样从中国到耶鲁留学的学子，回到中国的投资市场，也在不停触底得分。他延续着容闳开启的助力中国现代化的情怀，用投资作为手段去实现造福人民、推动社会进步的理想。

张磊的校友苏世民1985年建立黑石的，黑石今年35岁。

高瓴比黑石晚生20年。今年15岁。

苏世民至今只写了一本书。张磊写了他的第一本书。

我从苏世民的书里读到了“我来了，我征服”的气势，我在张磊的书里读到了“吾道一以贯之”的善良。而作为投资家的激情都是一致的。

不知何时能读到张磊的下一本书。他才48岁。他和高瓴缔造价值的故事还会很长。